Von Tesla einmal abgesehen, löst bei Anlegern derzeit kaum ein Unternehmen derart polarisierende Diskussionen aus wie Zoom Video Communications. Mit seinem gleichnamigen Videokonferenz-Tool erlangte das Unternehmen im Zuge der Covid19-Pandemie binnen weniger Wochen weltweite Bekanntheit. Aber was steckt eigentlich hinter Zoom? Und handelt es sich bei diesem Unternehmen nur um einen Fad – also eine Eintagsfliege bzw. einen äußert kurzlebigen Trend? Vor allem für die zweite Frage scheinen viele Anleger bereits eine relativ klare Antwort bereit zu halten.
Aufgrund dessen und angesichts der vor knapp zwei Wochen veröffentlichten Quartalszahlen wollen wir uns den Newcomer in der heutigen Unternehmensanalyse einmal etwas genauer ansehen. Dabei werde ich insbesondere auf die folgenden beiden Thesen eingehen:
These 1: Zoom hat keinerlei Moat (Buffett-Akronym für einen Wettbewerbsvorteil) und wird bald von den "Big-Boys" (Microsoft, Cisco, Google) aus dem Markt gedrängt werden
These 2: Zoom ist eine „Eintagsfliege“ und im nächsten Jahr im Zuge der Covid19-Normalisierung in der Bedeutungslosigkeit verschwinden
1. Der Unternehmenshintergrund – Worum geht es überhaupt?
Wie so oft beginnt die Geschichte mit einem zu träge agierenden Incumbent (=der bisherige Platzhirsch in einer Domäne) – nämlich Cisco. Dort war Eric Yuan bis 2011 als Vice President of Engineering für die Entwicklung von WebEX zuständig. Als er eines Tages beim Cisco-Management einen Verbesserungsvorschlag – genauer gesagt ein völlig neues Konzept für ein Videokonferenz-Tool – vorstellte, ließ man ihn allerdings abblitzen. Verärgert über den unzufriedenstellenden und stagnierenden Ansatz kehrte er dem Unternehmen 2011 den Rücken.
Im selben Jahr gründete Yuan in San Jose, Kalifornien Zoom Video Communications. Die ersten Wochen/Monate waren für Yuan und sein Startup allerdings alles andere als einfach, denn kein Investor wollte ihm Geld geben: Zu commoditized und zu dicht besiedelt sei das Angebot der Konferenzlösungen. Also konnte sich Yuan zunächst nur Kapital von Freunden und der Familie leihen.
Im September 2012 startete Zoom dann bereits die Beta-Version des eigens entwickelten Konferenzdienstes, an dem wiederum bis zu 15 Personen teilnehmen konnten. Im November 2012 folgte dann der indirekte „Startschuss“ zur bis heute andauernden Erfolgsstory: Zoom hatte die Stanford University als ersten Kunden für seine Videokonferenzlösung gewinnen können.
Anfang 2013 konnte Zoom „endlich“ über eine offizielle Series-A-Finanzierungsrunde sechs Millionen USD von durchaus namhaften Investoren einsammeln. Neben Qualcomm Ventures und Yahoo gehörten ironischerweise ausgerechnet auch der WebEx-Gründer Subrah Iyar sowie Dan Scheinmann (eine weitere, leitende Person bei WebEx) zu den Kapitalgebern.
Nachdem die Version 1.0 von Zoom live war, konnte das Unternehmen INNERHALB EINES MONATS 400.000 Nutzer und NACH VIER MONATEN eine Million Nutzer verzeichnen! Im Juni 2014 waren es wiederum bereits 10 Millionen Nutzer.
Eine Series-D-Finanzierung im Januar 2017 (ausschließlich durch Sequoia Capital) machte Zoom dann knapp sechs Jahre nach der Gründung zu einem Unicorn. Interessanterweise konnte das Unternehmen bereits im vorhergehenden Quartal einen positiven Cashflow vermelden. Am 18. April 2019 erfolgte dann das IPO an der Nasdaq, wobei Zoom mit einer Bewertung von 16 Mrd. USD aus dem ersten Handelstag ging.
2. Das Produkt – Was verkauft das Unternehmen?
Nahezu jeder weiß mittlerweile, was ein Zoom-Meeting ist. Und genauso hat vermutlich jeder, der schon einmal an einem solchen Meeting teilgenommen hat, die „zuverlässige Einfachheit“ von Zoom wahrgenommen. Eigentlich sollte man meinen, dass dies in Anbetracht der drastischen Fortschritte im Zusammenhang mit den IuK-Technologien selbstverständlich ist – aber weit gefehlt. Die robuste Übertragung von Audio- ODER Videodateien ist inzwischen tatsächlich keine große Kunst mehr. Die latenzfreie, störungsunanfällige und dynamisch-synchronisierte Übertragung von Audio- UND Videodateien allerdings schon. Um zu verstehen, wie Zoom diese „zeitgemäße“ Übertragung erreicht, müssen wir untersuchen, was Zoom bei der Erstellung seiner Konferenzlösung anders gemacht hat.
Die einfache Antwort lautet hier – ähnlich wie bei Fastly oder Tesla – First Principle Thinking, denn nur damit konnte Zoom in einer längt kommoditisierten Produktgruppe erfolgreich sein. Die einzigartige Benutzerfreundlichkeit (Ease-of-Use und Usability) von Zoom bzw. die Tatsache, dass dessen Lösung „einfach immer gut funktioniert“, ist aber alles andere als selbstverständlich und kann – um die Worte vom Sensei des simplistischen Designs zu bemühen – so umschrieben werden:
“Simple can be harder than complex: You have to work hard to get your thinking clean to make it simple. But it’s worth it in the end because once you get there, you can move mountains.”
Steve Jobs
Neben der hohen Benutzerfreundlichkeit ist ein wesentliches Alleinstellungsmerkmal, dass die Qualität der Videoübertragung bei Zoom nicht von der Teilnehmerzahl abhängt. Dies liegt daran, dass Zoom´s Videolösung – und im Unterschied zu den bekannten Wettbewerbslösungen – nicht einfach nur ein "weiteres" Add-On zu einem „normalen“ Messenger/Sharing-Dienst darstellt. Vielmehr wurde Zoom vom Grund auf und AUSSCHLIEßLICH für die Live-Kommunikation per Video&Audio entwickelt. Des Weiteren ist die Lösung von Zoom – wie auch Crowdstrike´s Falcon Plattform – cloud-native, also von Anfang an als skalierbare und schlanke Cloud-Lösung konzipiert.
Aber tauchen wir noch etwas tiefer ein: Im Kern gibt es zwei Aspekte, die die Zoom-Konferenzlösung von den anderen Lösungen unterscheidet:
1) Das Cloud-Netzwerk
Zoom besitzt ein eigenes Netzwerk aus Rechenzentren zum „Betrieb“ der Zoom-Cloud. Dieses besteht allerdings nicht nur aus den (derzeit) 13, weltweit verteilten Niederlassungen. Vielmehr hat Zoom auch eigene Übertragungswege zwischen den einzelnen Rechenzentren errichtet. Ein separates Entwicklungsteam kümmert sich zudem fortlaufend um die Überwachung/Monitoring und den weiteren Ausbau des Zoom-Cloud-Netzwerks.
2) Die Video-Architektur
Grundsätzlich betrachtete Yuan die Video-Architektur als den fundamentalen Wettbewerbsvorteil. Basierend auf der Annahme, dass sprichwörtlich JEDER mit Zoom kommunizieren können sollte, war die oberste Priorität Skalierbarkeit und Flexibilität (Fastly?!). Die Video-Architektur weist dabei vier „besondere“ Merkmale auf.
Zum einen verwendet Zoom eine sog. Distributed Architecture. Durch den verteilten/dezentralisierten Netzwerkaufbau erreicht Zoom eine hohe Flexibilität und Skalierbarkeit im Umgang mit variablen und großen Teilnehmerzahlen.
Zum anderen verwendet Zoom in diesem verteilten Netzwerk Multimedia-Routing mit eigens entwickelten Low-Latency Multimedia Software Routers. Mit diesen Routern können die Daten vom (sprechenden) Gastgeber zu den anderen Konferenzteilnehmern dynamisch verteilt werden. Darüber hinaus kann Zoom durch das Multimedia-Routing mehrere Video-Streams gleichzeitig von anderen Meeting-Teilnehmern auf ein Teilnehmergerät übertragen.
Die Legacy-Anbieter nutzen stattdessen ein Multipoint Control Unit (MCU), welche wiederum einen einzigen Stream vor der Übertragung an ein anderes Gerät „auswählt“. Konkret wählt die MCU vor der Übertragung die Bitrate zur Übermittlung an das jeweilige Endgerät. Die daraus resultierende Transcodierung der Streams ist wiederum sehr CPU-intensiv, führt schnell zu störenden Latenzzeiten und limitiert die Flexibilität/Skalierbarkeit des Gesamtsystems. Multimedia-Routing kann in diesem Zusammenhang beispielsweise 15x mehr Teilnehmer „managen“ als MCU-basiertes Routing.
Damit aber noch nicht genug, denn Zoom´s Video-Architektur verwendet zusätzlich zum Multimedia-Routing das sog. Multi-bitrate Encoding. Vereinfacht gesagt kann damit jeder einzelne Stream „selbst“ die passende Auflösung „wählen“. Dadurch entfällt quasi die Notwendigkeit, jeden Stream direkt (und für jedes Endgerät passend) zu enkodieren und zu dekodieren. Das Ganze kann man sich vereinfacht wie ein intelligentes Navigationssystem vorstellen: Anstatt nun beispielsweise alle Verkehrsteilnehmer per default durch denselben, engen Tunnel zu schicken, wird nur die Anzahl an Fahrzeugen auf die Route mit dem Tunnel geschickt, die dort unter Berücksichtigung eigens erstellter Vorhersagen zum Verkehrsaufkommen ohne stop-and-go verkehren können.
Während konventionelle Video-Tools das Advanced-Video-Coding (ADC) verwenden, entschloss man sich bei Zoom, eine eigene Version für das H.264 Scalable Video-Coding (SDC) zu entwickeln. Das ADC nutzt dabei einen Video-Codec (zur Kodierung und Dekodierung der Videodaten), der nur einen einzigen Stream in einer ganz bestimmten Bitrate (also in einer bestimmten Übertagungsqualität) sendet. Wenn mehrere, unterschiedliche Bitraten übertragen werden sollen, sind dafür beim ADC mehrere Streams erforderlich, was wiederum Rechenkapazitäten und Bandbreiten erhöht. Das SDC überträgt dagegen einen Stream mit verschiedenen Bitraten (sprich Auflösungen). Neben Performance- und Skalierungsvorteilen resultiert daraus dann die zuverlässige, endgerätspezifische Übertragungsqualität.
Zuletzt entwickelte Zoom auch noch den sog. Quality of Service – Application Layer, der zwischen der Cloud und dem Kunden „vermittelt“. Hier werden über Traffic-Abschätzungen Echtzeit-Entscheidungen zur benötigen Bandbreite der einzelnen Streams im Netzwerk getroffen, um die Übertragung von Audio und Video weiter zu optimieren.
Der beste Beweis für Zoom´s überlegene Video-Architektur/-Technologie bzw. deren außerordentliche Skalierbarkeit und Routing-Flexibilität war Covid19. Denn quasi über Nacht erhöhte sich die Zahl der „Zoomer“ von 20 Millionen auf über 300 Millionen!
3. Der Markt – An wen will das Unternehmen verkaufen?
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4. Der Product-Market-Fit – Sind Kunden wirklich zufrieden?
Nachdem wir uns mit den technischen Spezifikationen der Zoom-Plattform auseinandergesetzt haben, können wir uns jetzt mit dem Markt beschäftigten. Die zwei etablierten Platzhirsche stellen hier Cisco (WebEx) und Microsoft (Teams, Skype) dar. Daneben gibt es noch eine Reihe anderer Unternehmen, die im Zuge von Zoom´s kometenhaften Aufstieg auf den Videokonferenz-Markt aufmerksam geworden sind. So hat neben Amazon (Partnerschaft mit Slack?!), auch Google, Salesforce und Facebook ein gewisses „Interesse“ bekundet. Während diese Unternehmen alles etablierte Branchengrößen sind, ändert das allerdings nichts an einer grundlegenden Tatsache:
Sie sind alle zu spät zur Party, denn in Zoom´s vollständig überarbeitetem Konferenzdienst stecken über 9 Jahre Entwicklungsarbeit.
Bis Anfang 2020 hat es Big Tech schlichtweg nicht für nötig – lies attraktiv genug – gehalten, nennenswert in Videokonferenzlösungen zu investieren. Covid19 war für Zoom daher das vermutlich größte „Wachstumsgeschenk“, das überhaupt hätte eintreten können. Infolgedessen konnte sich das Unternehmen weltweit als die Marke für Frictionless Video Communication etablieren und jetzt quasi ein Household-Name.
Dazu kommt ein Punkt, auf den ich etwas näher eingehen will. Und dieser Punkt spiegelt die erste der beiden am Anfang erwähnten Thesen wider: Zoom hat keinerlei Moat und wird daher bald von den "Big Boys" aus dem Markt gedrängt. Hier zur Erinnerung zunächst ein paar ähnliche „Prognosen“ aus der nicht allzu entfernten Vergangenheit:
Netflix sollte von Disney, AT&T und Co. ausgebremst werden. Walmart und Barnes&Nobles sollten Amazon selbst nach der Jahrtausendwende noch völlig überlegen sein. Apple? Zu köstlich ist/war der damalige Auftritt von Ballmer. Und so oder so ähnlich dachte wohl das damalige Management von Nokia und Blackberry. Dazu auch noch erwähnenswert: Shopify vs. Amazon, Spotify vs. Apple/Amazon, TikTok/Snap vs. Facebook, Alphabet vs. Yahoo/Microsoft, PayPal+Fintech vs. Banking, AirBnB/Booking vs. Hotelindustrie, Ride-Sharing vs. Taxiindustrie sowie Tesla vs. WHO(?) und Ford vs. das Pferd.
Ok, einer der beiden letzten Vergleiche war ein Spaß. Nichtsdestotrotz, die Liste wird immer länger. Next up: Zoom/Twilio/Bandwidth/Agora vs. Big TelCo.
Immer wieder aufs Neue schaffen es die bisherigen Branchengrößen nicht, einen vermeintlich kleinen Newcomer trotz der doch eigentlich vorhandenen Wettbewerbsvorteile auszubremsen. Ich persönlich achte daher nicht darauf, wie groß oder „belastbar“ die derzeitigen Wettbewerbsvorteile sind. Viel mehr interessiert mich, wie sich die Wettbewerbsvorteile im Zeitverlauf ändern werden.
Denn Fakt ist, dass der einzige Wettbewerbsvorteil, durch den ein Unternehmen auf längere Sicht dem gnadenlosen Wettbewerb entkommen kann, aus Innovationen resultiert. Jedes Unternehmen, das aufhört, für seine Kunden einen kontinuierlich zunehmenden Mehrwert zu generieren, wird früher oder später verdrängt. Vereinfacht gesagt steigt und fällt der Erfolg eines Unternehmens damit einzig und allein mit dem Erfolgshunger des Managements und der Innovationskultur unter den Mitarbeitern. Dies hat übrigens auch Jeff Bezos vor nicht allzu langer Zeit seiner Belegschaft (und den Aktionären, die an eine nicht enden wollende Erfolgsstory „glauben“) versucht deutlich zu machen:
“Amazon is not too big to fail. […] In fact, I predict one day Amazon will fail. Amazon will go bankrupt. If you look at large companies, their lifespans tend to be 30-plus years, not a hundred-plus years. […] If we start to focus on ourselves, instead of focusing on our customers, that will be the beginning of the end. We have to try and delay that day for as long as possible.”
Passend dazu noch eine Aussage von Elon Musk, der schon etwas Erfahrung in der „Konfrontation“ mit etablierten Branchenstrukturen hat (Paypal => Payment, SpaceX => Weltraumtransport, Tesla => Automotive, Big-Oil, Produktion & KFZ-Versicherung):
"I think moats are lame. They're like nice in a sort of quaint, vestigial way. But if your only defense against invading armies is a moat, you will not last long. What matters is the pace of innovation. That is the fundamental determinant of competitiveness."
Dazu kommt eine weitere Tatsache: Die größten Kursgewinne resultieren nicht aus einem Investment in ein Unternehmen, das seinen Moat bereits etabliert hat. Stattdessen lassen sich die größten Renditen aus einem Investment in diejenigen Unternehmen erzielen, die gerade dabei sind, einen Moat zu erarbeiten. Oder – in den Worten von Paul Brown:
"Instead of looking for wide-moat businesses, we are looking for ones where we can make the case that, five or 10 years out, the competitive advantage is getting bigger."
Daher erübrigt sich für mich bei Zoom – wie auch bei jedem anderen aufkommenden Disruptor – die „Suche“ nach einem unüberwindbaren Moat. Denn solche Moats sind immer die Folge aus einem klaren USP (einzigartigem Leistungsangebot), einer starken Business Execution und einer hohen Innovationskraft, welche zusammen eine immer größere Wettbewerbsdifferenzierung nach sich ziehen. Den wohl wichtigsten Grundstein hat Zoom aber bereits gelegt: Durch den über die Jahre erarbeiteten Technologie-Vorsprung wurde eine weltweite Popularität (User/Technology Evangelists!) erreicht.
Ein Unternehmen, das wiederum nicht über einen gewissen Wettbewerbsvorteil verfügt, wächst aus Prinzip nicht über mehrere Quartale so stark wie Zoom – und daran ändert auch eine Pandemie nichts. Denn wenn die verschiedenen Videokonferenz-Lösungen wirklich (immer noch) so austauschbar wären (commoditized), sollten sich die Kunden (relativ gesehen) doch viel stärker für Nutzung der Produkte von bestehenden Anbietern entscheiden. Den Videokonferenzmarkt hat Big-Tech aber über die letzten Jahre völlig vernachlässigt. Da dieses Phänomen zudem beispielhaft zum Innovator´s Dilemma passt, werde ich dazu in den kommenden Wochen auch einmal einen Artikel veröffentlichen.
Darüber hinaus betrachten wir einmal (beispielhaft) die durchaus nennenswerte Zahl an Produktkategorien, in denen sich Microsoft durch die fortschreitende Verticalization mit aufstrebenden Wettbewerbern konfrontiert sieht:
Edge Computing (v. a. Fastly, Cloudfare)
Cloud Computing (v. a. AWS, Google)
Quantum Computing (v. a. Google, IBM)
Data Warehousing (v. a. Box, Snowflake, Oracle, MongoDB)
Customer Relationship Management (v. a. Salesforce, SAP, Slack)
Data Analytics (v. a. Alteryx, Elastic, Datadog, AWS)
Productive Tools (v. a. Adobe, Asana, Smartsheet, Atlassian)
Cybersecurity (v. a. Crowdstrike, TrendMicro, PaloAltoNetworks)
Social (B2B-)Networks (v. a. Facebook, Twitter, Youtube, Slack, Salesforce)
Erweitertes B2C-Geschäft, also z. B. Smartphones und Gaming
Anstatt sich also wie Zoom mono-fokussiert mit einem einzigen Geschäftsbereich auseinandersetzen zu können, muss Microsoft allein angesichts dieser 10 Produktkategorien kontinuierlich Trade-Off-Entscheidungen zur Ressourcenallokation treffen. Insbesondere in einigen B2B-Segmenten wird vermutlich eine Good-Enough-Innovation ausreichen, um eine vergleichsweise hohe Zahl der Bestandskunden im Microsoft-Ökosystem zu halten. Je erfolgskritischer die jeweilige Kategorie für Kunden ist und je leistungsfähiger das führende Best-of-Breed-Wettbewerbsangebot ist, desto höher ist jedoch der Abwanderungsdruck.
Damit haben wir aber erst einmal genug über Moats philosophiert. Viel zielführender als die Suche nach einem bei Wachstumsunternehmen ohnehin nie wirklich ausgeprägtem Moat ist es, sich mit dem USP, der Innovationskultur, dem bisherigen Track-Record sowie dem Product-Market-Fit auseinanderzusetzen.
Während wir den USP (sprich die Auflösung der Unzulänglichkeiten bisheriger Videolösungen) bereits im zweiten Teil beleuchtet haben, wollen wir uns daher zunächst noch intensiver mit den letzten beiden Punkten befassen. Dabei versuchen wir insbesondere auch die zweite, anfangs vorgestellte These zu klären: Zoom ist eine „Eintagsfliege“ und wird im nächsten Jahr im Zuge der Covid19-Normalisierung in der Bedeutungslosigkeit verschwinden. Hierfür werfen wir zunächst einen Blick auf die nachfolgende Grafik [1]:
Diese Grafik wurde von Okta (führender „Idendification-as-a-Service“ Anbieter) in einem umfangreichen Bericht im Januar 2020 veröffentlicht. Darin wurde untersucht, welche der Unternehmen, die das Office-Paket MS-365 nutzen, auch noch andere Tools nutzen. So sehen wir zum einen, dass es Microsoft nur geschafft hat, die Popularität der Box-Produkte bei seinen 365-Suite-Kunden zurückzudrängen (Rückgang von 37% im Jahr 2016 auf 29% im Jahr 2019). Bei allen anderen Best-of-Breed-Anbietern nimmt die prozentuale Nutzung dagegen stetig zu.
Besonders auffällig ist hier die signifikante Nutzungszunahme von Zoom. Während im Jahr 2016 nur 8% der Office-365-Kunden von Okta auch die Dienste von Zoom in Anspruch genommen hatten, betrug dieser Wert im vergangenen Jahr (also vor der Pandemie) bereits 32%!
Ein noch deutlicheres Bild ergibt sich aus der Gegenüberstellung der verschiedenen Konferenzdienste. Hier sehen wir aus der nachfolgenden Grafik (aus demselben Bericht von Okta), dass Zoom im Vergleich zu seinen direkten Wettbewerbern – ebenfalls vor der Pandemie – ein weitaus stärkeres Kundenwachstum vorweisen konnte.
Wer aber sind die Kunden von Zoom? Nun, theoretisch gesehen gehören alle Personen, die miteinander kommunizieren möchten, zu Zoom´s Zielkunden (Optionalität!). In der Praxis existiert natürlich (bis dato) ein klarer Fokus auf institutionelle Kunden. Der TAM für den sog. UCaaS-Markt (Unified Communications as a Service) beträgt laut Zoom´s Management und basierend auf den Zahlen der International Data Corporation im Jahr 2022 43 Mrd. USD. Da die zu Grunde liegende Zahlen allerdings aus dem Jahr 2019 stammen, bleibt offen, wie groß das Marktpotenzial nach Covid19 wirklich ist. In der aktuellen Kundschaft lassen sich außerdem einige sehr namhafte Unternehmen finden. Hier eine „kleine“ Aufzählung:
Education: University of San Francisco, Columbia Business School, Stanford University, University of Washington
Technology-Leader: Veeva Systems, Uber, Autodesk, Atlassian, Slack, Nasdaq, Splunk, Service Now, Arista Networks
Cybersecurity: Trend Micro, Palo Alto Networks, Okta, Checkpoint Software Technologies, Sophos
Die drei Unternehmen aus dem Cybersecurity-Bereich habe ich vor allem deshalb separat aufgelistet, da Zoom vor einigen Wochen aufgrund einiger Datenschutzmängel von vielen Medien in Grund und Boden geschrieben wurde. Anlässlich der damaligen Empörung stelle ich mir daher die folgende Frage: Warum sollten führende Cybersecurity-Unternehmen wie Okta und Palo-Alto-Networks WEITERHIN die Dienste von Zoom nutzen, wenn die damals kritisierten Mängel so gravierend waren? Abgesehen davon wurde bei Zoom nicht lange geredet, sondern direkt in die Auflösung der damaligen Kritik investiert.
Dazu kommt, dass Zoom – fast schon ähnlich wie Tesla – eine regelrecht fanatische Fangemeinde aufbauen konnte. Dies hat viel damit zu tun, dass CEO und Gründer Eric Yuan vom ersten Tag an höchsten Wert auf eine Culture of Happiness gelegt hat, welche wiederum eng mit dem von ihm vorangetriebenen Mantra von Zoom (it just works) zusammenhängt – aber dazu gleich noch mehr.
Das Resultat daraus? Ein Net Promoter Score von 71 (Stand Ende 2018), und das im B2B-Sektor! Nur zum Vergleich: der NPS von Netflix betrug 2018 „nur“ 64, der von Cisco sogar nur 38! Zu diesem - für ein B2B-Unternehmen - bemerkenswerten NPS passt, dass 85% der Zoom-Kunden eine verbesserte Zusammenarbeit sowie 71% eine erhöhte Produktivität angeben!
Daneben sollten wir uns noch einen anderen wichtige - wenn nicht sogar den wichtigsten - Chart ansehen. Dieser zeigt das Umsatzwachstum von Zoom seit dessen IPO im Jahr 2018. [3]
Im Fokus soll hier jetzt nicht die „Wachstumsexplosion“ in den letzten beiden Quartalen stehen. Viel interessanter ist für die abschließende Klärung der zweiten These ist der Zeitraum VOR dieser „Explosion“. Hier sehen wir, dass das Unternehmen vor der Pandemie seine Umsätze im Schnitt zwischen 75% und 125% YOY steigern konnte! Eine Pandemie wäre also gar nicht „nötig“ gewesen, damit Zoom überhaupt ein „nennenswertes“ Wachstum hätte ausweisen können. Wenn Zoom daher wirklich eine „Eintagsfliege“ sein soll, frage ich mich, woher dieses Wachstum gekommen ist.
5. Das Geschäftsmodell – Wie verkauft das Unternehmen?
Nachdem wir uns nun ein etwas genaueres Bild von Zoom´s beeindruckender Market Traction gemacht haben, betrachten wir in diesem Schritt das Geschäftsmodell etwas genauer. Grundsätzlich verwendet das Unternehmen einen klassischen SaaS-Ansatz. Die allgemeinen, „strukturellen“ Vorteile will ich hier nicht weiter erläutern. Vielmehr will ich einen einfachen Kostenvergleich zu Cisco WebEx vornehmen und ein paar abschließende Gedanken zur zweiten These (Eintagsfliege) formulieren.
Zuerst also der Kostenvergleich. Hierfür zeigt uns der obere Ausschnitt die Tarife von Zoom, der untere die Tarife von Cisco. [4] [5]
Die drei unterschiedlichen Pakete modelliere ich nun für die beiden Unternehmen entsprechend der nachfolgenden Tabelle:
Sofort erkennen wir, dass Zoom also nicht „nur“ ein überlegenes Conference-Experience bietet, sondern auch für ALLE Unternehmensgrößen deutlich attraktivere Konditionen bietet. Für Unternehmen mit mehr als 100 als Gastgeber „autorisierten“ Mitarbeitern beträgt der relative Kostenvorteil sogar 62%! So konnten beispielsweise die Kunden aus der Fortune-100 durch den Umstieg auf Zoom im Durchschnitt allein 70.000 USD an monatlichen Audiokosten (!) einsparen!
Mit „autorisiert“ kommen wir auch gleich zum zweiten Punkt. Dabei handelt es sich um einen wichtigen Aspekt im Zusammenhang mit Zoom´s SaaS-Geschäftsmodell: Zoom verwendet kein Usage-Based-Pricing-Model wie beispielsweise Twilio oder Fastly. Diese Tatsache sollte vor allem deshalb hervorgehoben werden, da die absolute Zahl an gestreamten Videokonferenz-Minuten im Zuge der Covid19-Normalisierung abnehmen wird. Dies liegt allein schon daran, dass derzeit – und auch in naher Zukunft – bestimmte Face-to-Face-Gespräche nicht virtualisiert werden sollten/können.
Allerdings ist damit auch klar, dass die absolute Zahl der „virtuellen Gesprächsminuten“ nicht über Zoom´s Erfolg entscheiden wird. Fakt ist dagegen auch, dass das gesamte Thema Remote Communication selbst bei der vollständigen Normalisierung wohl nicht in der Bedeutungslosigkeit versinken wird: Zu groß sind die Annehmlichkeiten für Mitarbeiter und zu groß sind die Kosteneinsparungs- und Flexibilisierungspotentiale für die unterschiedlichsten Institutionen. Dazu profitiert Zoom vom sich internationalisierenden War-on-Talent sowie den teilweise astronomischen Mietpreisen in vielen Metropolen der Welt. Davon abgesehen ist derzeit nicht nur fraglich, WANN eine Normalisierung eintreten wird, sondern auch, WIE eine Normalisierung konkret aussehen wird.
6. Die „DNA“ des Unternehmens – Wer und was treibt das Unternehmen an?
Nachdem uns bisher vorrangig den „harten“ Business-Fundamentals gewidmet haben, wollen wir uns jetzt noch ein besseres Bild vom Gründer – Eric Yuan – und der von ihm vorangetriebenen Unternehmenskultur machen. Denn Yuan, der 1970 in den chinesischen Provinz Shandong geboren wurde, hält nicht nur 22% (!) der Unternehmensanteile (Skin in the Game).
Bereits 1987, im ersten Jahr seines Mathematikstudiums, begann er sich mit Video-Technologien auseinanderzusetzen. Der Grund hierfür war, dass er leichter und öfter mit seiner fernab lebenden Freundin kommunizieren wollte. Nach diesen Anfängen und seinem abgeschlossenen Studium war er gerade in Japan unterwegs, als er von Bill Gates im Jahr 1994 zu einem Umzug ins Silicon Valley inspiriert wurde. Dank seiner Hartnäckigkeit konnte er schließlich im Jahr 1997 mit dem neunten Visumsantrag – und trotz kaum vorhandener Englischkenntnisse – die Übersiedlung antreten. Fasziniert von den Möglichkeiten der Videotechnologien, begann er im selben Jahr bei einem Startup namens WebEx zu arbeiten.
Dieses wurde schließlich im Jahr 2007 von Cisco übernommen, wo Yuan dann schnell zum Vice President of Engineering aufstieg. Frustriert durch den Stillstand bei/von WebEx und die zahlreichen Unzulänglichkeiten der damaligen Konferenzlösungen stellte er dem Cisco-Management 2011 einen neuen, speziell für Smartphones konzipierten Ansatz vor. Nach der Ablehnung seines Entwurfs verabschiedete er sich bereits nach kurzer Zeit von Cisco und gründete Zoom Video Communications. Vom ersten Tag an legte Yuan hier größten Wert auf Kunden- UND Mitarbeiterzufriedenheit. Letztere erreicht auf Glassdoor beispielsweise 4,8 von 5 Punkten! Weiterhin wurde Yuan 2018 zu Glassdoor´s BEST CEO gewählt. Im S1-Filing schreibt das Unternehmen wiederum selbst zu einer Mission bzw. Kultur:
Our mission is to make video communications frictionless. We provide a video-first communications platform that delivers happiness and fundamentally changes how people interact. […] We believe that rich and reliable communications lead to interactions that build greater empathy and trust. We strive to live up to the trust our customers place in us by delivering a communications solution that “just works.” Our goal is to make Zoom meetings better than in-person meetings.
Somit ist auch klar, dass Zoom mit seinem derzeitigen Leistungsangebot noch lange nicht „am Ziel“ ist. Durch die starke Weiterentwicklung und Einbindung modernster IuK-Technologien – insbesondere im Bereich Augmented Reality und Virtual Reality – sollte erkennbar sein, wie Zoom-Meetings besser als „in-person-meetings“ werden sollen/können. In diesem Blogbeitrag hier gibt Zoom beispielsweise einen kleinen Einblick in noch ausstehende Entwicklungspotenziale/-treiber.
Zur hohen Innovationsdynamik passt zudem das kürzlich eröffnete R&D-Zentrum in Indien, die kürzlich vorgestellten Meeting-Features (Filter, Reaktionen, Beleuchtung, etc.) sowie das Hardware-as-a-Service- und Zoom-for-Home-Angebot. Zusätzliche Optionalität wird außerdem bereits mit den neuersten Entwicklungen im Zusammenhang mit Zoom Phone erschlossen.
Neben Yuan arbeiten übrigens auch noch einige, andere Führungskräfte schon länger an der erklärten Remote-Communication-Vision. So sind beispielsweise Janine Pelosi (CMO), Brendan Ittelson (CTO) und Sunil Madan (CIO) und Oded Gal (CPO) seit über 5 Jahren onboard. Des Weiteren bringt das Management-Team vielfältige Erfahrungen aus verschiedenen Führungspositionen – u. a. bei Cisco, Microsoft oder Adobe – mit.
7. Überblick über einige Kennzahlen – Stimmen die wichtigsten Zahlen?
Bevor wir zum Fazit und der abschließenden Investment-Thesis kommen, werfen wir noch einen Blick auf einige Zahlen. Die nächste Grafik zeigt uns in diesem Kontext die Entwicklung der Gross Margin sowie der Profit Margin. [6]
Hier sehen wir zum einen, dass Zoom durch die explosive Nutzerzunahme im Zuge der Pandemie einen kleinen Einbruch bei der Bruttomarge hinnehmen musste. Dass diese trotz des regelrechten Ansturms allerdings „nur“ um knapp 10% zurückgegangen ist, ist allerdings eher beachtlich. Zum anderen wird aber auch noch ein viel beeindruckender Sachverhalt deutlich, und zwar ein Operating Leverage aus dem Bilderbuch!
Was hat es damit auf sich? Die meisten aufstrebenden Unternehmen investieren bekanntlich massiv in Wachstum und Marktdurchdringung. Darunter leidet logischerweise deren Profitabilität. Angesichts dessen versprechen sie aber eine „bald“ einsetzende Profitabilität beim Übergang aus dem Wachstumsstadium in die Reifephase durch die erreichten Skaleneffekte und die dann möglichen Einsparungen bei den Sales&Marketing-Ausgaben.
Neben den Unternehmen mit derartigen Ankündigungen gibt es aber eben Zoom: Trotz des Hyper-Hypergrowths von über 167 bzw. 355% in den beiden letzten Quartalen sehen wir hier inzwischen eine Gewinnmarge von 28% (!!!). No more words needed, denn da wird Apple neidisch. Jetzt kann sich jeder selbst überlegen, wo sich diese Marge in einem halbwegs „normalen“ Unternehmenszustand befindet. Dazu werfen wir noch einen Blick auf die kürzlich veröffentlichten Quartalszahlen:
Das YOY-Umsatzwachstum betrug wie bereits oben erwähnt 355% auf 663 Mio. USD. Zoom prognostiziert hier zum vergangenen Quartal 500 Mio. USD, die höchsten „Flüsterschätzungen“ betrugen rund 600 Mio. USD
Die Guidance für das gesamte Fiskaljahr 2021 wurde von 1,8 Mrd. USD auf 2,38 Mrd. USD angehoben. Ich persönlich würde nicht gerade mit einer „Verfehlung“ dieses Zielwertes rechnen…
Die Zahl der Kunden mit mehr als 100.000 USD Umsatz stieg um 112% yoy
Die Zahl der Kunden mit mehr als 10 Mitarbeitern stieg um 458% yoy
Die Net Dollar Expansion Rate betrug zum NEUNTEN QUARTAL IN FOLGE mehr als 130%
Das Non-GAAP-Income belief sich auf 277 Mio. USD, hier prognostizierte Zoom im vergangenen Quartal noch 130-135 Mio. USD
Ein solches Zahlenwerk wurde vermutlich in der gesamten Börsengeschichte noch nie vermeldet. Davon abgesehen waren allerdings auch die Wachstumszahlen vor Covid19 – wie bereits zuvor beschrieben – wirklich beeindruckend. Diesen Sachverhalt, sprich das Wachstum exklusive der beiden „Corona-Quartale“, zeigt auch noch einmal die nachfolgende Grafik. Für Newsletter-Abonnenten gibt es auf Basis dieser Grafik noch eine etwas ausführlichere Erläuterung zur aktuellen Bewertung über modellierbare Wachstumsszenarien.
8. Die Investment-Thesis: Warum investiere ich?
Über viele Jahre haben Cisco, Microsoft und Co. keinen „Sinn“ in der Weiterentwicklung ihrer Video-Tools gesehen – anderweitig war schlichtweg ein bigger fish to fry (klassisches Innovator´s Dilemma). Dieses Desinteresse an einem als commoditized geltenden Markt nutzte Eric Yuan und ermöglichte mit der Zoom-Plattform ein völlig neues Kundenerlebnis. Der kometenhafte Aufstieg von Zoom geht dabei im Wesentlichen auf die enorme Nutzerfreundlichkeit, die Plattform-Flexibilität/Skalierbarkeit und das kompetitive wie transparente Pricing zurück.
Durch die komplette Neuentwicklung der eigenen Videotechnologie „in der Cloud“ und die überlegene Plattform-Architektur hat sich das Unternehmen einen – wenn auch nach außen hin nicht sofort sichtbaren – Tech-Moat erarbeitet. Dank einem viralen Marketing und der äußert intuitiven Handhabung konnte sich Zoom – nicht zuletzt „dank“ Covid19 – in kürzester Zeit bei (Hoch-)Schulen, Startups, Big Corporates und anderen Institutionen als DIE MARKE für frictionless Video-Communication etablieren. Mit Hilfe der enormen Mitarbeiterzufriedenheit und der Vision von Eric Yuan wird Zoom kontinuierliche Verbesserungen an der Plattform vornehmen und damit virtuelle Meetings immer weiter „beleben“ und überzeugendere ROIs für Kunden bieten (winners keep on winning).
Das größte Risiko im Zusammenhang mit einem derzeitigen Zoom-Investment stellt die Übergangsphase zwischen der aktuellen Hypergrowth-Phase und der „normalen“ Wachstumsphase dar: Sollten hier die Wachstumserwartungen verfehlt werden, ist kurzfristig mit erhöhter Volatilität zu errechnen. Darüber hinaus sollte die Konkurrenz – allen voran Microsoft und Cisco – nicht gänzlich abgeschrieben werden.
Allerdings glaube ich, dass diese „Mischkonzerne“ inzwischen mit einer zu großen Zahl an „Projekten“ beschäftigt sind, wodurch sie nicht mehr alle neuen Marktführer aus den jeweiligen Produktkategorien verdrängen werden können. In einigen Bereichen werden sicherlich Good-Enough-Innovationen ausreichen, um eine Großzahl der Bestandskunden noch etwas länger an sich zu binden. In Produktkategorien, die mission-critical sind, werden Kunden aber zunehmend Best-of-Breed-Lösungen adoptieren. Folglich bin ich – insbesondere nach den kürzlich veröffentlichten Quartalszahlen – sehr bullish für Zoom.
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THE END.
Disclosure
Der Autor ist zum Zeitpunkt der Veröffentlichung long zum vorgestellten Unternehmen positioniert.
Disclaimer
Sämtliche, geschilderten Inhalte stellen weder Kaufs- noch Verkaufsempfehlungen für Finanzinstrumente (Aktien, Anleihen, Derivate, ETFs, etc.) dar.
Die Inhalte dienen lediglich der Allgemeininformation, spiegeln ausschließlich die persönliche Meinung des Verfassers wieder und stellen keine Anlageberatung dar.
Jedes Investment, dass auf im Blog enthaltenen Informationen basiert oder über im Blog angesprochenen Finanzinstrumenten erfolgt, ist mit Chancen und Risiken - bis hin zum Totalverlust - verbunden.
Der Verfasser kann insbesondere nicht einschätzen, inwiefern angesprochene Finanzinstrumente den Anlagezielen, der Risikobereitschaft und der Verlusttragfähigkeit des Lesers entsprechen.
Wer auf Basis von Informationen aus diesem Blog etwaige Anlageentscheidungen trifft, trifft diese ausschließlich auf eigene Verantwortung und eigene Gefahr.
Der Verfasser übernimmt außerdem keinerlei Gewähr für die Aktualität, Richtigkeit oder Vollständigkeit der Inhalte. Und der Verfasser haftet somit auch nicht für Verluste, die aus Anlageentscheidungen resultieren, die auf im Blog geschilderten Informationen basieren.
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